Conseguenze del crollo di FTX per il mondo crypto: salvataggi, regolamentazioni e cambiamento strutturale

La storia del crollo di FTX ha occupato un posto centrale in tutti i media crypto, e la cronologia e le ragioni sono state discusse da varie parti, compresi i dettagli della vita personale dei partecipanti. Allo stesso tempo, sembra più importante riflettere su ciò che sta accadendo e adottare misure che in futuro prevengano o riducano la probabilità di bancarotta e, quindi, le perdite dei clienti.

I recenti scandali nel mercato hanno quasi distrutto l’idea delle crypto come rifugio sicuro nei periodi turbolenti. Ma nessuno di questi eventi — dal crollo di TerraUSD al fallimento di Celsius — è stato devastante quanto la notizia che anche FTX, che fino a poco tempo fa era considerata una delle società di maggior successo del mercato, fosse inaffidabile.

In questo materiale, cercheremo di analizzare le potenziali conseguenze che potrebbero arrivare in futuro, sia nel breve che nel medio-lungo periodo. Nell’ambito della discussione, esamineremo il problema da tre punti di vista: utenti, operatori di mercato e autorità di regolamentazione.

Conseguenze dal lato degli utenti

FTX, disponendo di liquidità e capacità, acquistava e investiva in vari progetti crypto — lo faceva con denaro preso in prestito. Come garanzia per tali operazioni, FTX utilizzava il proprio token. La variazione del suo tasso ha portato al fatto che la exchange ha iniziato ad avere problemi di liquidità. Come si può ora concludere, in generale la società non monitorava davvero le riserve sul proprio sito. Quando gli utenti hanno improvvisamente iniziato a prelevare fondi nel momento in cui il token è crollato, l’exchange semplicemente non aveva liquidità sufficiente.

A seguito del fallimento di FTX, un gran numero di utenti ha subito perdite — il numero esatto è attualmente in fase di accertamento. Tra le vittime saranno probabilmente rappresentate categorie di clienti molto diverse: grandi e medie istituzioni, investitori retail, trader privati, miner, arbitraggisti, altri crypto exchange, progetti crypto e altri. Tutti hanno perso non solo i propri fondi ma anche la fiducia nelle controparti. Si può presumere che il cambiamento nel comportamento degli utenti si esprimerà nel seguente modo:

1. Deflusso dei fondi dalle piattaforme centralizzate verso i wallet personali

La logica suggerisce che, dopo il fallimento di FTX, gli utenti saranno più cauti nello scegliere dove conservare i propri asset digitali. In precedenza, molti ritenevano che la custodia sui grandi crypto exchange fosse un’alternativa adeguata alla conservazione nei propri wallet, poiché soddisfa i criteri di affidabilità, comodità e recuperabilità. Ora molti probabilmente riconsidereranno la loro opinione sull’affidabilità degli exchange come luoghi di custodia. Questo sta già portando al deflusso dei fondi dei clienti dalle piattaforme crypto. Riteniamo che il processo continuerà. A sua volta, un grande deflusso di fondi dei clienti, se raggiunge la scala appropriata, può diventare un altro stress test per gli operatori del settore e, forse, troveremo nuovi buchi nei loro bilanci.

2. Aumento dell’uso degli strumenti DeFi laddove possibile

Il concetto di finanza decentralizzata si basa su un’idea progressiva volta a consolidare contemporaneamente due vettori. Il primo è la creazione di una nuova industria finanziaria che sostituirà i settori tradizionali del mercato: banking, assicurazioni, credito e molti altri. In secondo luogo, ognuno avrà il diritto di controllare autonomamente il proprio denaro senza regolatori e intermediari.

Tecnicamente, DeFi è necessaria per la massima democratizzazione della struttura di gestione degli asset, così come per la creazione di nuovi servizi finanziari di trading, investimento, prestito, deposito e molti altri. Grazie alla blockchain, diventeranno completamente fluidi. La stragrande maggioranza delle applicazioni DeFi si basa su Ethereum. Tuttavia, con lo sviluppo della tecnologia, compaiono alternative competitive, ad esempio Binance Smart Chain.

Poiché gli utenti trasferiranno gli asset dagli exchange ai propri wallet, si porrà il problema della successiva allocazione dei fondi. Da un lato, sarà allettante utilizzare i pool di liquidità per ottenere un reddito passivo; dall’altro, la scelta di un sito per effettuare operazioni di scambio non sarà limitata al luogo in cui sono conservati i token, ma ci sarà anche una scelta tra un sito crypto centralizzato e decentralizzato. Allo stesso tempo, DeFi vincerà in velocità e, talvolta, in prezzo e commissioni.

3. Riduzione dell’interesse per i token degli exchange

Questa conseguenza è una continuazione logica delle due precedenti. La perdita di fiducia negli exchange porterà a una diminuzione dell’interesse per i loro token, il che, secondo la legge di domanda e offerta, dovrebbe portare a una diminuzione del valore delle coin degli exchange, che a sua volta comporterà conseguenze sfavorevoli per coloro che detengono posizioni long su tali token o li usano come garanzia. FTX non era l’unico exchange che usava i propri token come garanzia, quindi se il prezzo di qualche token di exchange cambia significativamente, questo potrebbe portare a un altro crollo di una determinata piattaforma.

Implicazioni per gli operatori di mercato

1. Effetto domino

La conseguenza più ovvia è che altri partecipanti al mercato hanno iniziato ad avere problemi. È noto che FTX aveva un gran numero di clienti istituzionali che utilizzavano l’exchange come portafoglio, hedge fund o fornitore di liquidità. Di conseguenza, quelle società che tenevano fondi sostanziali presso FTX possono alla fine seguire la strada del crypto exchange recentemente crollato. Se queste società conservavano non solo i propri fondi ma anche quelli dei clienti, allora ciò può portare a crisi di solvibilità piuttosto clamorose nel settore, con successivi bank run, riusciti e non. Questa tesi è confermata da diversi annunci già avvenuti riguardo a difficoltà di varia gravità in società come Gemini, Genesis, BlockFi.

2. Sforzi per la trasparenza

Per evitare conseguenze negative per sé, gli operatori di mercato possono iniziare a formare pratiche di autoregolamentazione volte a convincere gli utenti che lavorare con un determinato sito è sicuro. Ciò può essere ottenuto aumentando la trasparenza dello stato degli attivi e delle passività delle aziende. Dopo il fallimento di FTX, Changpeng Zhao ha dedicato diversi tweet alla necessità per gli exchange crypto di utilizzare il concetto di "Proof of Reserves", che consente agli utenti di divulgare informazioni sui saldi del crypto exchange stesso, nonché sul volume delle sue obbligazioni verso i clienti. Dalle discussioni nei relativi thread, si può concludere che si prevede di implementare questo concetto utilizzando alberi di Merkle e prove a divulgazione zero. Senza attendere lo sviluppo di una soluzione pronta, molti exchange hanno pubblicato gli indirizzi dei propri wallet e i saldi in essi contenuti.

Allo stesso tempo, la pubblicazione di informazioni sull’adeguatezza degli asset per l’adempimento delle obbligazioni probabilmente non sarà l’unico passo verso il miglioramento della trasparenza degli exchange. Sicuramente, i grandi operatori andranno oltre e divulgheranno altre informazioni, ad esempio: la struttura e gli organi di governance aziendale, relazioni annuali (o di altro tipo periodiche), rapporti di audit e altre informazioni importanti.

3. Istituzione di fondi di stabilizzazione

I fondi di stabilizzazione potrebbero apparire presto come reazione del mercato all’effetto domino sopra menzionato. Nessuno nel settore trae vantaggio da un’ulteriore cascata di fallimenti o crisi di liquidità, il che richiede lo sviluppo di una soluzione sistemica per sostenere i colleghi in buona fede che hanno subito danni direttamente o indirettamente a causa di problemi con aziende disoneste. In altre parole, tali fondi saranno molto probabilmente utilizzati proprio per contrastare il dispiegarsi dell’effetto domino descritto nei due paragrafi sopra e difficilmente finanzieranno progetti che hanno creato un buco nel bilancio a seguito delle loro azioni scorrette.

4. Sviluppo di strumenti più avanzati: per la custodia, lo scambio, il trading e le transazioni

Dato il cambiamento atteso nel comportamento degli utenti, gli sviluppatori cercheranno probabilmente di creare prodotti più intuitivi, comprensibili e convenienti che possano sostituire quelli esistenti. Allo stesso modo in cui Youtube, altri servizi di streaming e Internet ad alta velocità hanno cambiato l’esperienza d’uso nella visione dei video, nuove soluzioni sono perfettamente in grado di cambiare in futuro il processo di comunicazione tra l’utente e la blockchain. È difficile prevedere cosa cambierà, ma evidenzieremmo i seguenti punti applicativi promettenti: gestione delle chiavi, interazione con i protocolli direttamente dai wallet e trasferimento delle funzioni della finanza centralizzata in un mondo decentralizzato.

5. Rafforzamento del ruolo della sicurezza e dell’audit tecnico nei progetti

I nuovi progetti, specialmente quelli in lancio o che apportano modifiche a breve, dovranno affrontare, quantomeno, scetticismo riguardo alla tolleranza ai guasti e alla sicurezza delle loro decisioni. Se in precedenza molti fondatori di progetti trascuravano la necessità di sottoporsi a controlli seri, in futuro i team con intenzioni serie cercheranno conclusioni da aziende affidabili o rappresentanti della community.

Implicazioni regolamentari

La conseguenza generale può essere espressa in due parole — irrigidimento della regolamentazione. È probabile che somigli più a quello bancario, in quanto il più avanzato e vicino nello spirito, e può esprimersi nei seguenti requisiti:

1. Irrigidimento dei requisiti finanziari

La prima cosa a cui qualsiasi autorità di regolamentazione presterà attenzione nelle società che operano con il denaro dei clienti è la loro situazione finanziaria. Con l’aumento della soglia di ingresso e l’esclusione dei progetti potenzialmente rischiosi, i requisiti per il capitale sociale degli exchange costituiti e di altri progetti centralizzati potrebbero aumentare. Ciò è naturale, poiché è impraticabile consentire l’accesso al mercato a società con un capitale autorizzato di poche migliaia di dollari. Oltre ai requisiti per il capitale iniziale, probabilmente ci saranno requisiti per il suo mantenimento, che con ogni probabilità si tradurranno nella comparsa di standard patrimoniali e nel contenimento delle perdite degli operatori del settore crypto.

È ingenuo credere che i requisiti finanziari riguarderanno solo gli indicatori assoluti. Potrebbero essere applicati o iniziare a essere monitorati anche altri standard e restrizioni, come:

• un rapporto tra il volume dei fondi propri e di quelli raccolti;
• indici di liquidità;
• limiti di rischio (attivi) per cliente, gruppi di clienti collegati, insider e affiliate;
• l’obbligo di creare e conservare riserve su conti e indirizzi controllati dall’autorità di regolamentazione e altri.

2. Creazione/ampliamento di un elenco di requisiti di reporting e qualità

Questo punto è una continuazione logica del precedente, poiché non basta sviluppare e implementare standard finanziari — è necessario monitorare e controllare la conformità di tutti i partecipanti al mercato. A questo riguardo, l’autorità di regolamentazione utilizzerà la pratica nota di obbligare gli operatori di mercato a fornire una rendicontazione prudenziale. Tuttavia, ricevere i report per i regolatori probabilmente non sarà sufficiente, poiché il rischio di falsificazione e inganno è elevato ed è quasi impossibile ricontrollare ogni report. Pertanto, dobbiamo aspettarci un aumento dei requisiti sulla qualità della rendicontazione, monitorando l’adeguatezza di vari indicatori, nonché coinvolgendo periodicamente revisori esterni (audit) per verificare la conformità delle società ai propri requisiti.

3. Istituzione delle migliori pratiche di corporate governance

Oltre alla regolamentazione finanziaria, è probabile che i regolatori si occupino della qualità della gestione degli exchange crypto e cerchino di introdurre le migliori pratiche del settore corporate, tra cui potrebbero esserci le seguenti:

• presentazione di requisiti di qualificazione e reputazionali ai proprietari di progetti crypto;
• presentazione di requisiti di qualificazione al top management degli exchange;
• l’istituzione di organi collegiali di gestione, sia a livello operativo (Consiglio di Amministrazione, comitati interni) sia a livello sovra-operativo (Consiglio di Sorveglianza e suoi comitati);
• divulgazione obbligatoria di determinate informazioni, compresi i fatti relativi ai manager della società, alla struttura aziendale e ai principali indicatori finanziari;
• attuazione di procedure di gestione del rischio e di controllo interno.

4. Contrasto alla pratica delle più persone giuridiche

Non è un segreto che oggi gli exchange crypto utilizzino attivamente la pratica di condividere la stessa piattaforma con diverse entità giuridiche situate in giurisdizioni diverse. Da un lato, ciò è dovuto alla necessità di conformarsi ai requisiti normativi, dall’altro, alla costruzione di una logistica finanziaria orientata al cliente. È molto difficile immaginare una situazione simile in altri settori finanziari, ad esempio nel banking o nelle assicurazioni — in essi il regolatore, di regola, richiede un’entità giuridica separata operante nel territorio pertinente. In questo contesto, un atteggiamento simile può diffondersi nel crypto business che gestisce i fondi dei clienti.

5. Rafforzamento del ruolo della vigilanza

Con la crescita di standard, rendicontazione e altri requisiti, l’autorità di regolamentazione dovrà monitorarne l’attuazione, quindi il rafforzamento del ruolo della vigilanza sulle attività dei progetti crypto è inevitabile. L’essenza della vigilanza sarà quella di svolgere misure di controllo volte a verificare l’attendibilità delle informazioni fornite al regolatore, nonché a monitorare le principali tipologie di rischio inerenti alle attività delle società crypto. A differenza degli audit, la vigilanza è solitamente condotta direttamente dall’autorità di regolamentazione (i suoi dipendenti) ed è finalizzata a uno studio completo o tematico del lavoro dell’azienda. Ciò significa che i regolatori dovranno creare team competenti che eseguano le ispezioni. La qualità e il numero delle misure di vigilanza da essi svolte dipenderanno da quanto efficacemente i regolatori sapranno affrontare questo compito.

Riassumiamo

La probabilità di alcune conseguenze dipenderà, tra l’altro, dall’ulteriore evoluzione degli eventi. Per quanto riguarda il settore nel suo complesso, la priorità al momento è superare il crollo di FTX con perdite minime per tutti i partecipanti al mercato e, prima di tutto, per i clienti. È il malcontento di questi ultimi che può spingere le autorità ad applicare misure regolamentari severe contro le restanti società crypto. Tuttavia, tali società potrebbero iniziare a praticare l’autoregolamentazione, creando regole di comportamento per sé stesse, per aumentare così la fiducia degli utenti. A nostro avviso, una cosa è ovvia: ciò che è accaduto con FTX non lascerà la situazione "così com’è" e diventerà un fattore scatenante per cambiamenti che, si spera, porteranno il settore in uno stato migliore rispetto a quello attuale.